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Raduni nel SPX continuano a diminuire e la tendenza rimane saldamente al ribasso. La fallita rottura al rialzo che abbiamo visto il mese scorso in risposta alla stampa dell’IPC inferiore alle attese ha lasciato il posto a una rinnovata debolezza. Restano le valutazioni completamente fuori linea con le prospettive di crescita degli utili e dei dividendi, mentre il premio per il rischio azionario è sottilissimo. Ci vorrebbe un calo del 70% dell’SPX affinché il premio per il rischio azionario torni alla sua media a lungo termine, ipotizzando una crescita reale futura dei dividendi dell’1%.
La tendenza ribassista è fermamente intatta
I mercati ribassisti tendono a finire con vendite per capitolazione e sentimenti estremamente negativi, e nessuna di queste condizioni è presente oggi. L’azione dei prezzi è stata abbastanza stabile dal picco del mercato, con l’SPX che mostra pochissimi segni del tipo di vendita dettata dal panico che tende a segnare minimi di mercato stabili. Anche l’indice di volatilità e gli spread creditizi rimangono stabili, indicando una mancanza di timori.
Andamento dei prezzi SPX (Bloomberg)
Il mercato continua a rispettare la resistenza della linea di tendenza al ribasso dal massimo storico di gennaio 2022. Mentre i rialzisti hanno tentato di superarlo in reazione al calo dell’IPC del mese scorso, la mancata chiusura al di sopra evidenzia la forza della tendenza al ribasso.
Le valutazioni rimangono estreme e i flussi di cassa liberi sono in calo
A prima vista, il rapporto PE sull’SPX di 18,8x può sembrare ragionevole. Dopotutto, è al di sotto della sua media a lungo termine che risale al 1991 e significativamente al di sotto del suo massimo di 32,3 volte nel marzo 2021. Tuttavia, il diavolo è nei dettagli. Gli utili rimangono estremamente e insostenibilmente elevati rispetto a tutti gli altri fondamentali societari.
SPX: PE, PS, PB, EV/EBITDA (Bloomberg)
I rapporti prezzo/vendite, prezzo/libro ed EV/EBITDA rimangono tutti estremamente elevati rispetto alle loro medie a lungo termine. Ho scritto ampiamente sui rischi che corrono i margini di profitto in mezzo a un deficit fiscale in diminuzione, crescenti pressioni salariali e un tasso di risparmio nazionale cronicamente basso. A questi ostacoli strutturali ai margini si aggiungono crescenti ostacoli ciclici mentre l’economia continua a rallentare. Abbiamo già assistito a un calo significativo dei flussi di cassa gratuiti, in calo del 9% dal picco di aprile. Ciò suggerisce che gli utili record incorporati nel rapporto PE 18,8x devono essere presi con le pinze, poiché le aziende stanno drammaticamente sottostimando i veri costi in conto capitale.
Se l’economia cade in una profonda recessione, è probabile che i flussi di cassa diminuiscano ulteriormente. Le ultime tre recessioni hanno visto diminuire gli utili del 29%, 53% e 21%. Gli utili hanno impiegato 3 anni per recuperare il picco dopo la recessione del 2001 e 4 anni dopo la Grande Recessione. È improbabile che la ripresa dal crollo del Covid, che ha richiesto solo 18 mesi, si ripeta poiché i responsabili politici impiegheranno molto tempo per allentare le loro politiche restrittive e rigonfiare l’economia.
Il premio per il rischio azionario è sottile
Negli ultimi anni gli investitori hanno cercato di giustificare le valutazioni azionarie elevate osservando che bassi rendimenti obbligazionari significano che il premio per il rischio azionario è basso. Ora non è più così. L’SPX ha reso il 10,8% annuo nell’era successiva alla seconda guerra mondiale, durante il quale il rendimento UST a 10 anni è stato in media del 5,3%, il che significa che il premio per il rischio azionario medio a lungo termine è stato del 5,5%. Se questo è il premio per il rischio azionario che dovremmo applicare attualmente all’SPX, allora con il rendimento obbligazionario a 10 anni al 3,6%, ciò significa che le azioni dovrebbero essere prezzate per rendere il 9,1% annuo a lungo termine.
Con il rendimento da dividendi SPX all’1,7% e le aspettative di inflazione di pareggio a 10 anni al 2,2%, i dividendi dovrebbero crescere del 5,2% annuo in termini reali per giustificare l’attuale premio al rischio azionario. In realtà, è probabile che i dividendi reali crescano di meno dell’1% nel lungo termine, limitati dalla debole crescita del PIL reale e dal calo dei margini di profitto. Se gli investitori applicassero una crescita del PIL reale dell’1% e un tasso di crescita dei dividendi a lungo termine e richiedessero un premio per il rischio azionario in linea con la media a lungo termine, il rendimento da dividendo dovrebbe salire a circa il 6%. Ciò equivaleva a un calo dei prezzi di oltre il 70%. Sebbene questa non sia una previsione, dovrebbe servire da monito per chiunque cerchi di acquistare azioni statunitensi qui.
Questo articolo è stato scritto da
Sono un investitore a tempo pieno e proprietario di Icon Economics, una società di ricerca macro focalizzata sulla fornitura di idee di investimento contrarian su FX, azioni e reddito fisso basate sulla teoria economica austriaca. Precedentemente Head of Financial Markets presso Fitch Solutions, ho 15 anni di esperienza negli investimenti e nell’analisi dei mercati asiatici e globali.
Divulgazione: Ho/abbiamo una vantaggiosa posizione corta nelle azioni di SPX attraverso la proprietà di azioni, opzioni o altri derivati. Ho scritto io stesso questo articolo ed esprime le mie opinioni. Non ricevo compenso per questo (tranne che da Seeking Alpha). Non ho rapporti d’affari con nessuna società le cui azioni sono menzionate in questo articolo.
