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introduzione
Per valutare il National Market System (NMS), confronto il NMS con i mercati dei futures, cercando di utilizzare i componenti più favorevoli agli investitori al dettaglio di entrambi, creando così una terza struttura che soddisfi meglio le esigenze degli investitori al dettaglio. L’obiettivo è progettare una struttura del mercato finanziario separata completamente nuova – chiamatela la struttura del mercato semplice.
Progettare una struttura completamente nuova non è un volo di fantasia. I mercati dei futures finanziari sono una struttura alternativa in competizione con l’NMS ora, introdotto intorno al 1975. Confrontando l’NMS con i futures, forse si può identificare una terza struttura migliore per gli investitori al dettaglio. Questo articolo prende in prestito le proprietà più efficienti dei mercati dei futures e dei titoli per produrre la struttura Simple concorrente.
Cosa c’è di sbagliato nell’NMS?
In che modo una struttura di mercato semplice migliore differirebbe dall’NMS, la versione della SEC dell’ambiente ideale per gli investitori al dettaglio? Spero certamente che ci sia un modo per fare meglio dell’NMS. Dopotutto, gli investitori al dettaglio non usano più molto i NMS; vedere qui. Non possiamo fare peggio di così.
L’NMS è stato vittima dell’acquisizione delle transazioni basate sugli scambi da parte di più scambi circondati da legioni di computer in colocation. L’NMS serve i computer più del 90% delle volte. Meno del 10% degli ordini al dettaglio raggiunge gli scambi NMS. Gli ordini al dettaglio vengono ora eseguiti principalmente nel mercato OTC, riportandoci alla struttura di mercato del 18th secolo, elettronicamente. Quella struttura settecentesca fu costruita da commercianti per commercianti. La struttura odierna riflette gli stessi interessi di mercato.
Questo articolo illustra le funzioni di una struttura del mercato finanziario ben gestita. Contrasta una struttura progettata da zero con l’NMS che la SEC intende riformare con nastro adesivo e filo per balle.
La sintesi della proposta SEC si trova nel Federal Register SECURITIES AND EXCHANGE COMMISSION 17 CFR Parti 240 e 242 [Release No. 34-96495; File No. S7-31-22].
“Se un broker al dettaglio invia un ordine a un grossista, prima di negoziare con l’ordine, il grossista deve metterlo all’asta pubblica in una borsa valori o in un altro “centro di negoziazione a concorrenza aperta. L’asta durerebbe tra i 100 ei 300 millisecondi. Chiunque può fare un’offerta per negoziare con l’ordine al dettaglio e vince chi offre il prezzo migliore. Se nessuno fa offerte o se il grossista originale ha il prezzo migliore, allora il grossista originale può negoziare con l’ordine.
Questa struttura proposta assomiglia a questa, rispetto all’attuale struttura del mercato e alla proposta della SEC.
La struttura di mercato proposta dalla SEC (Autore)
Non abbastanza semplice. Buona fortuna nell’identificare componenti efficienti e inefficienti della struttura. La struttura alternativa del mercato semplice prende in prestito gli aspetti migliori del NMS e dei futures finanziari, con l’intenzione di migliorare entrambi.
Come valutare le alternative.
Ecco un elenco di criteri di performance, parafrasando l’International Organization of Securities Commissions (IOSCO). IOSCO ha tre sottostanti caratteristiche della regolamentazione dei titoli. Questi sono.
Di seguito applico questi tre criteri alle due componenti principali di una struttura del mercato dei cambi: la compensazione e le transazioni.
I componenti della struttura sono la compensazione e le transazioni.
Compensazione. Gli investitori al dettaglio trarrebbero grande vantaggio da un riesame del processo di compensazione dei titoli. Alcuni componenti della compensazione NMS sono preziosi per gli investitori al dettaglio, ma potrebbero essere forniti in modo molto meno costoso, ma alcuni dei componenti più costosi non interessano al dettaglio.
La responsabilità dell’attuazione della compensazione nei NMS risiede nella camera di compensazione del mercato mobiliare, la Depository Trust and Clearing Corporation (DTCC). Coerentemente con il suo status di ripensamento dei principali broker-dealer che reagiscono a crisi periodiche come la crisi finanziaria del 1987il DTCC è lento a cambiare ed è eccessivamente preoccupato di calpestare i broker-dealer che forniscono servizi relativi alla compensazione.
In particolare, la struttura della compensazione nei mercati dei futures si è dimostrata più sicura del DTCC durante le principali crisi di mercato. Gli autori del post citato sopra, Donald Bernhardt e Marshall Eckblad della Federal Reserve Bank di Chicago, confrontano i due metodi di compensazione durante la crisi finanziaria del 1987.
“Le transazioni di compravendita di azioni si sono concluse dopo tre giorni, mentre le negoziazioni del mercato delle opzioni e dei futures si sono concluse dopo un giorno. Questa mancata corrispondenza del regolamento in contanti ha costretto i trader e gli investitori ad attendere due giorni prima che i proventi delle negoziazioni di azioni arrivassero nei loro conti, anche se i pagamenti per le operazioni di opzioni e futures erano richiesti dopo un giorno. I protocolli di regolamento non corrispondenti hanno portato a un arresto virtuale delle negoziazioni dopo la campana di apertura del 20 ottobre. L’iniezione di liquidità da parte della Fed più tardi quella mattina ha incoraggiato la ripresa delle negoziazioni azionarie”.
La citazione identifica due questioni che una nuova struttura di mercato potrebbe affrontare per migliorare la sicurezza del mercato. Innanzitutto, il regolamento in giornata è più sicuro. In secondo luogo, una struttura di mercato più sicura eliminerebbe i titoli ei loro derivati, come i futures, all’interno di un’unica struttura che negozia entrambi in tandem.
Se una struttura di compensazione è integrata con il motore delle transazioni di scambio, la pratica nei mercati finanziari a termine, diventa fattibile rendere la compensazione e la transazione un’attività, riducendo a zero il tempo di regolamento.
Il processo di compensazione del mercato dei futures è più efficiente e più sicuro del NMS. Ma il trading di futures finanziari non riesce a soddisfare le esigenze più fondamentali degli investitori. I futures finanziari non trasferiscono dividendi e interessi agli acquirenti alla chiusura.
Operazioni in titoli. Ci sono quattro attività inerenti alle transazioni in titoli.
La registrazione degli utili e delle perdite infragiornaliere è un aspetto essenziale sia della negoziazione di futures che di titoli ed è l’unica funzione di un motore di transazione di borsa valori. Entrambi i tipi di mercato separano questa funzione dalla compensazione. Il trasferimento delle variazioni di prezzo infragiornaliere (o il regolamento alla chiusura del mercato) fa parte del processo di compensazione in entrambi i mercati. Non vi è alcuna differenza importante tra futures e negoziazione di titoli in queste prime due funzioni di scambio. Il trasferimento di dividendi e interessi attivi è la distinzione fondamentale.
I titoli più efficienti nel trasferimento del reddito sono i fondi negoziati in borsa (ETF). Gli ETF sono un modello utile per una migliore componente di regolamento strutturale. Gli ETF riducono i costi di compensazione trasferendo il reddito senza trasferire la proprietà. Un’efficiente piattaforma per investitori al dettaglio ometterebbe il trasferimento della proprietà.
Il piano NMS della SEC. Perché non produrrà la struttura di mercato ideale.
Non incolpare la SEC per l’NMS rotto. La SEC ha una capacità limitata di apportare modifiche. Non possono gestire le aziende che operano nei NMS, ma limitano solo il comportamento di queste aziende. In sostanza, qualsiasi regolamento limita il comportamento. Serve innovazione attiva. Un’alternativa al NMS. Una riforma che rimodelli la struttura del mercato finanziario dalle fondamenta al tetto entusiasmerà gli investitori al dettaglio.
Un’alternativa.
Le caratteristiche alternative di compensazione e transazione della struttura del mercato semplice derivano dal confronto tra NMS e futures finanziari.
Anche questi cambiamenti fondamentali sono fuori dalla portata della SEC. Per realizzarli, abbiamo bisogno di una struttura di mercato separata sia dai NMS che dai mercati finanziari a termine. Seguendo l’esempio della SEC, che negli ultimi anni ha approvato solo nuove borse private approvate dalla SEC, una nuova struttura di mercato dovrebbe evitare il modello di proprietà quotato in borsa delle borse NMS e dei futures, adottando il modello di proprietà Vanguard più orientato al cliente .
Il modello Vanguard è di proprietà del cliente. Questo modello attira gli investitori al dettaglio perché sanno che dopo che Vanguard ha pagato la bolletta elettrica, i profitti che rimangono non andranno a un’entità anonima di Wall Street ma agli investitori stessi.
Nel corso degli anni, ho sostenuto che gli investitori al dettaglio vadano oltre, applicando il modello Vanguard a un’azienda all-inclusive che includa sia una borsa valori che filiali che forniscono le restanti funzioni di qualsiasi struttura del mercato finanziario.
I commenti dei lettori sono stati tiepidi. Ad esempio, “Non mi interessa se il broker che utilizzo, Fidelity, guadagna penny fantasma dal loro instradamento commerciale e raggruppamento fintanto che ottengo il prezzo dell’ordine limite che scelgo”. In altre parole, i pagamenti per il flusso degli ordini (PFOF) vanno bene con questo lettore, anche se potrebbe fare un po’ meglio se venisse trovato un sostituto.
Implicita in questi commenti è un’idea scettica dei guadagni di una società finanziaria universale gestita da investitori al dettaglio. Per molti investitori, l’intero brouhaha della riforma del mercato della SEC riguarda lo scambio di commissioni zero per un migliore spread denaro-lettera: patate piccole.
Questo articolo esamina una semplice struttura di mercato che include l’intero spettro delle funzioni della struttura di mercato. Un’azienda a pieno titolo orientata agli investitori al dettaglio fa abbastanza per entusiasmare gli investitori al dettaglio? Ecco l’elenco delle nuove funzioni di mercato fornite dal mercato semplice.
- Una struttura di compensazione interna più sicura e favorevole alla vendita al dettaglio. Utilizzare il meccanismo di compensazione dei futures. È più semplice, più sicuro e sotto il controllo del mercato semplice.
- Un broker-dealer vincolato che assicura che i prezzi di mercato semplici siano all’interno del National Best Bid and Offer (NBBO) della SEC.
- Una registrazione completa dei costi e dei ricavi risultanti dalle transazioni dei clienti e dall’inventario.
- Zero spese di compensazione.
- Clearing istantaneo nello stesso giorno.
- Pagamento bidirezionale per il flusso degli ordini con l’NMS.
- Uno scambio che emette e rende i mercati nuovi titoli che sono più adatti alla vendita al dettaglio.
L’idea sarebbe quella di combinare i servizi di gestione di fondi di Vanguard con un broker-dealer vincolato, un gestore di portafoglio e una borsa valori combinata e una borsa future. La filosofia dell’azienda sarebbe quella di svolgere funzioni che andrebbero a vantaggio degli investitori al dettaglio in modo più efficiente e di rinunciare a funzioni ad alto costo di cui il commercio al dettaglio non ha bisogno.
- Un broker-dealer prigioniero. Un miglioramento rispetto all’NMS sarebbe quello di mettere gli investitori al dettaglio su entrambi i lati del pagamento per il flusso degli ordini (PFOF). Anche per garantire che i prezzi nel mercato degli investitori al dettaglio migliorino rispetto alle migliori offerte e offerte della SEC.
- Un gestore di portafoglio. Un gestore di portafoglio captive emetterebbe ed elencherebbe gli investimenti progettati per soddisfare le esigenze degli investitori al dettaglio.
- Borsa combinata di futures e titoli di un investitore al dettaglio. Lo scambio combinato risolverebbe un problema dei commercianti di futures – mancanza di controllo sul mercato per lo strumento consegnabile – e un problema dei commercianti di titoli – titoli che soddisfano le esigenze degli emittenti anziché degli investitori al dettaglio.
La struttura del mercato semplice sarebbe simile a quella del grafico sottostante,
Struttura di mercato semplice (Autore)
Come mostra il grafico, la struttura Simple è degna di questo nome. Questa semplicità porta con sé la trasparenza. Inoltre, non c’è dubbio che la struttura in cui tutti gli investitori si incontrano nello stesso mercato massimizzerà la liquidità.
Conclusione.
L’NMS è un fallimento. La SEC lo capisce e ha proposto una riforma della struttura del mercato. Ciò che spicca in un esame della struttura di mercato proposta dalla SEC è che aggiunge complicazioni – e quindi, costi aggiuntivi per le risorse – all’attuale NMS. I partecipanti al mercato pagheranno inevitabilmente per il costo aggiuntivo. Il Il mercato semplice ridurrebbe i costi delle risorse, aggiungendo trasparenza e liquidità.
Questo articolo è stato scritto da
Il mio interesse principale è la struttura del mercato finanziario. Scrivo principalmente di piattaforme di mercato, strumenti indicizzati e società di gestione dei cambi. Ero un membro del team che ha introdotto il trading sugli indici al CME. Più tardi, ho aperto la strada al trading sul mercato secondario degli swap su tassi di interesse OTC.
Divulgazione: Non deteniamo/non deteniamo posizioni su azioni, opzioni o derivati simili in nessuna delle società menzionate e non prevediamo di aprire posizioni di questo tipo entro le prossime 72 ore. Ho scritto io stesso questo articolo ed esprime le mie opinioni. Non ricevo compenso per questo. Non ho rapporti d’affari con nessuna società le cui azioni sono menzionate in questo articolo.
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