Khaosai Wongnatthakan
Mentre ESG entra nel regno politico, non è una questione di “se” dovremmo avere politiche che limitino le quote di voto delle società di fondi, ma “quale”.
“La politicizzazione degli investimenti americani ha appena raggiunto un nuovo minimo”, afferma Eric Pan, responsabile del fondo comune di investimento e dell’organizzazione del settore ETF ICI.1 Si riferiva al Texas che respingeva le società di fondi che utilizzano fattori ambientali, sociali e di governance (ESG) nelle loro strategie di investimento e nel voto per delega. I politici, dice il signor Pan, dovrebbero stare fuori dagli affari delle società di fondi.
Non sono d’accordo. Le società di fondi ora possiedono grandi percentuali di società statunitensi e questa concentrazione di potere è assolutamente una questione di ordine pubblico.
Il successo dei fondi indicizzati e degli ETF ha portato alcune società di fondi a possedere ciascuna il 10% di molte società statunitensi e talvolta la loro proprietà combinata supera il 30%. Di conseguenza, le società di fondi possono farlo dire a queste società partecipate cosa fare votando deleghe o eleggendo amministratori che riflettano le loro opinioni. Larry Fink, CEO di BlackRock, è stato esplicito su come spingerebbe le aziende. Nella sua lettera del 2018, Fink ha scritto che le aziende dovevano fare di più che realizzare profitti: dovevano anche contribuire alla società per ricevere il sostegno di BlackRock.2 Con gli oltre 10.000 dollari di asset di BlackRock, questo “supporto” a cui Fink si riferisce potrebbe essere interpretato come una mano leggermente più pesante di un leggero colpetto sulla schiena.
È stata la politica degli Stati Uniti per 100 anni a disperdere le concentrazioni di potere aziendale. In alcuni casi, ciò ha significato limitare le pratiche anticoncorrenziali o addirittura smantellare società come Standard Oil e AT&T (T). Nel settore bancario, la supervisione e le restrizioni normative vengono attivate per il 25% dei proprietari per contrastare il potere delle banche commerciali nazionali. Anche le leggi sui titoli hanno richiesto la divulgazione di Tutto partecipazioni di investitori istituzionali (anche se solo lo 0,001%) o di un livello di proprietà di qualsiasi investitore superiore al 5%.
Anche nella recente e debole era dell’antitrust, i pubblici ministeri hanno riesaminato le concentrazioni di potere e gli abusi del commercio equo. Pertanto, suggerire che i politici stiano alla larga da questo problema di concentrazione del potere di voto non è solo un errore, ma è anche in disaccordo con la nostra politica pubblica multigenerazionale di affrontare le concentrazioni di potere economico. Piuttosto, penso che il settore della gestione patrimoniale dovrebbe impegnarsi con i responsabili politici per suggerire soluzioni.
Molti commentatori si sono preoccupati di questa concentrazione di potere nelle società indicizzate. In modo toccante, il titano dell’industria dei fondi John Bogle, il fondatore di Vanguard, ha scritto su questo argomento nel suo ultimo pezzo WSJ prima di morire.3 Nella sua colonna di novembre 2018, il signor Bogle ha offerto un elenco di potenziali soluzioni. Alcuni li ha esclusi come poco pratici, ma vale la pena rivederli per la maggior parte.
La divulgazione delle comunicazioni sui fondi indicizzati è una prima potenziale soluzione. Ciò richiederebbe “una divulgazione pubblica tempestiva e completa da parte dei fondi indicizzati delle loro politiche di voto e della documentazione pubblica di ogni impegno con i dirigenti aziendali”. Poiché la quantità di interazione tra gli elettori per delega e la direzione aziendale è salita alle stelle, il punto di vista di Mr. Bogle sull’impegno è particolarmente importante. Tuttavia, calibrare quale comunicazione sarebbe necessaria sembra difficile. Chi determinerebbe se una politica fosse troppo astratta? Le politiche di voto per delega, comprese le politiche ESG, sono già state divulgate, ma ciò non ha limitato l’esercizio del potere. All’estremo opposto, fornire una trascrizione di ogni discussione probabilmente raffredderebbe le preziose interazioni tra le aziende ei loro proprietari.
Successivamente, Mr. Bogle raccomanda “requir[ing] fondi indicizzati a mantenere un consiglio di sorveglianza indipendente con piena responsabilità per tutte le decisioni in materia di governo societario.” Tuttavia, come ha osservato, ciò solleva la domanda: questo migliorerebbe davvero la supervisione esistente fornita dai direttori di fondi indipendenti?
Un’altra idea è quella di “emanare una legislazione federale che chiarisca che i direttori dei fondi indicizzati… hanno il dovere fiduciario di votare esclusivamente nell’interesse degli azionisti dei fondi”. Il problema con questa soluzione è che in realtà non aggiunge protezione e non esiste alcun meccanismo per fermare la politicizzazione degli elettori per procura.
Il signor Bogle affronta infine la mia soluzione preferita di limitare la percentuale di azioni che qualsiasi società di fondi indicizzati potrebbe votare delle azioni con diritto di voto di una società in portafoglio – diciamo, al 5%. La filosofia alla base di questo limite è che gli azionisti che possiedono fondi che seguono ciecamente le regole dell’indice non meritano lo stesso input nella governance degli altri proprietari. Non c’è, ovviamente, alcuna magia in questo numero e si potrebbero argomentare per un numero più basso o più alto. I voti extra detenuti da una società di fondi potrebbero essere non votati o votati in proporzione a quelli di altri investitori. In alternativa, la società di fondi indicizzati potrebbe creare un meccanismo per trasferire i diritti di voto ai loro maggiori clienti, come ha fatto BlackRock.
Il signor Bogle non ha gradito questa soluzione perché pensava che i fondi indicizzati meritassero più input aziendali rispetto ad altri azionisti. Vedeva i fondi indicizzati come desiderabili “detentori a lungo termine” e quindi presumibilmente più virtuosi. Altri investitori erano, a suo avviso, solo “affittuari di azioni aziendali”. Credo che questa sia una semplificazione eccessiva: né gli investitori passivi/indici né attivi sono di per sé migliori degli altri.Molti fondi indicizzati replicano indici con alti livelli di turnover, il che significa che molti fondi indicizzati non sono detentori a lungo termine.È anche improbabile che gli acquirenti di fondi indicizzati considerano, tanto meno sono guidati da, politiche proxy di una società di fondi.Gli acquirenti di fondi indicizzati per definizione acquistano panieri di azioni: perché dovrebbero preoccuparsi del loro contributo a società specifiche? intenzioni dell’indice e degli azionisti attivi è necessario per i nostri scopi, piuttosto stiamo cercando di affrontare la questione dell’ordine pubblico dell’aggregazione di questi voti per delega al potere.
L’ultima soluzione sarebbe quella di smantellare le società indicizzate. Una rottura così draconiana solleva molti problemi strutturali su come farlo e potrebbe annullare le commissioni più basse di cui gli investitori hanno goduto dalla concorrenza tra le società di fondi indicizzati.
La proposta di limitazione cerca di limitare ragionevolmente i fondi indicizzati senza influire sugli investitori attivi. Limitare il voto di una società di indici al 5% di una società rispetta ancora il potere di quegli investitori di indici. Il 5% di un’azienda è molto.
La soluzione di index capping consente inoltre agli attivisti e ad altri investitori attivi di “fare le loro cose” – lanciare acquisizioni e fusioni e condurre altri tipi di voti per delega – proprio come prima. Non inibisce l’attivismo degli azionisti né impedisce alle società indicizzate di votare insieme agli attivisti.
Il capping può anche sollevare i politici dal dover microgestire le politiche ESG intrinsecamente soggettive4. Ad esempio, sono state “S” e “G” a causare Tesla (TSLA), una delle più grandi società “E” al mondo, a non riuscire a raggiungere una particolare classifica ESG. Secondo l’indice S&P 500 ESG, Tesla ha un punteggio di 22, la classifica più debole delle cinque società automobilistiche statunitensi nell’indice. S&P ha indicato la condotta aziendale di Tesla come giustificazione per il punteggio più basso, identificando due eventi separati incentrati su affermazioni di discriminazione razziale e cattive condizioni di lavoro nello stabilimento Tesla di Fremont. Come altro esempio, gli elettori per delega dovrebbero stabilire se una particolare fabbrica debba essere costruita, cioè facendo il compromesso tra “S” (cioè posti di lavoro) ed “E” (cioè ambiente)? Qualunque cosa decidano gli elettori per delega, il loro potere sarebbe limitato dalla proposta di limitazione.
Insomma, come le società fiduciarie ei monopoli di un tempo, alcune società di fondi indicizzati sono diventate troppo grandi per essere lasciate senza controllo. Piuttosto che fingere che la proprietà di grandi indici non abbia implicazioni politiche, il settore degli investimenti dovrebbe impegnarsi con i responsabili politici per trovare la soluzione migliore. Le politiche per affrontare la concentrazione del potere aziendale stanno arrivando in un modo o nell’altro. Senza questo input critico da parte della comunità dell’asset management, rimarremo senza un posto al tavolo e potremmo non gradire il risultato che il sistema politico otterrà.
Divulgazioni importanti
1 Politica davvero chiara, Non politicizzare gli investimenti, in Texas, California o altrove8 settembre 2022.
2 New York Times, Il messaggio di BlackRock: contribuire alla società o rischiare di perdere il nostro supporto15 gennaio 2018.
3 Giornale di Wall Street, Bogle suona un avvertimento sui fondi indicizzati29 novembre 2018.
4 Il professore di Stanford Law, Joseph Grundfest, definisce gli ESG “particolarmente supposizioni soggettive”.
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