valorosiin suprunovich
Di Raffaele Savi e Jeff Shen, PhD
Il 2022 è stato un anno in cui eventi macroeconomici e geopolitici estremi hanno plasmato il comportamento del mercato. L’indice dei prezzi al consumo degli Stati Uniti (“CPI”) ha raggiunto il picco del 9,1%, il livello più alto in oltre 40 anni. La successiva risposta politica ha visto il La Federal Reserve (“Fed”) degli Stati Uniti ha offerto il 4,25% di aumenti dei tassi in sole sette riunioni. Questo è stato il ciclo più veloce di rialzi dei tassi dall’inizio degli anni ’80, un periodo di inflazione ostinata e di azioni politiche aggressive che alla fine si sono concluse con una recessione.
All’inizio del 2023, c’è un maggiore livello di chiarezza su alcune delle domande che hanno guidato i mercati nell’ultimo anno. I recenti dati inflazionistici mostrano miglioramenti nella traiettoria dei prezzi dei beni di base e delle componenti sensibili ai tassi. Ora, l’attenzione dei responsabili politici si è spostata sul ripristino dell’equilibrio nel mercato del lavoro e sul fare “tutto il necessario” per portare l’inflazione a livelli il livello mirato. Mentre entriamo in una nuova fase di inasprimento oltre le pressioni di picco sui prezzi, cosa rivelano i dati alternativi sul percorso dell’inflazione e del recessione che tanti aspettano?
Un rapporto sullo stato di avanzamento dell’inflazione
Negli ultimi mesi del 2022, i miglioramenti tanto attesi nella traiettoria dell’inflazione hanno cominciato a emergere. La Figura 1 mostra il crescente divario tra l’attuale inflazione riportata e la posizione prevista per l’IPC statunitense tra sei mesi sulla base di un’ampia gamma di indicatori economici anticipatori e di commenti sull’inflazione estratti dal testo. Il picco dell’inflazione sembra essere alle nostre spalle e ha iniziato a delinearsi un percorso più chiaro verso il raggiungimento degli obiettivi della banca centrale. Come osservato nella misura del GPS sull’inflazione, il sentiment dei commenti aziendali sulle pressioni sui costi e gli effetti dell’inflazione sui margini non ha mostrato segni di deterioramento con il miglioramento delle prospettive.
Figura 1: Il GPS dell’inflazione USA mostra un continuo calo nella traiettoria dei prezzi al consumo
Inflazione USA corrente rispetto alle aspettative di inflazione a sei mesi
Fonte: Refinitiv DataStream, grafico del BlackRock Investment Institute, dicembre 2022. Il BlackRock Inflation GPS mostra dove potrebbe posizionarsi l’inflazione dei prezzi al consumo di base (esclusi cibo ed energia) tra sei mesi. Il GPS modella la relazione tra i tassi di inflazione di base e un’ampia serie di indicatori economici, tra cui misure di inattività, aspettative di inflazione e altri dati relativi all’inflazione come sondaggi aziendali e salari. Incorpora inoltre un segnale Systematic Active Equity proprietario misurato attraverso il text mining di commenti sull’inflazione.
I prezzi dei beni di base, dove l’aumento iniziale dell’inflazione è stato il più robusto, stanno mostrando progressi significativi. Ciò ha continuato a manifestarsi con lo spostamento della spesa dai beni ai servizi durante la riapertura economica e la guarigione dei colli di bottiglia della catena di approvvigionamento. La figura 2 mostra i costi medi di trasporto merci che sono scesi ai livelli pre-pandemia. Questi costi erano precedentemente 14 volte maggiori durante il picco dei problemi della catena di approvvigionamento.
Figura 2: Le catene di approvvigionamento globali si sono per lo più riprese con i costi di spedizione che sono tornati ai livelli pre-COVID
Costi medi di trasporto per la spedizione di un container da 40 piedi
Fonte: BlackRock, con dati Bloomberg, a gennaio 2023.
Shelter è un’altra categoria in cui i dati alternativi indicano una chiara tendenza disinflazionistica per tutto il 2023. Mostrato nella Figura 3, il tasso di crescita dei nuovi annunci di affitti online negli Stati Uniti ha iniziato a diminuire. La componente Owners’ Equivalent Rent (“OER”) del CPI che comprende sia i contratti di locazione nuovi che quelli in corso tende a ritardare questi dati di noleggio alternativi da 6 a 9 mesi. Ciò suggerisce che la tendenza che stiamo vedendo nei nuovi contratti di locazione avrà un impatto crescente sui dati CPI nel corso dell’anno.
Figura 3: Il tasso di crescita dei nuovi contratti di locazione ha iniziato a diminuire, una tendenza che avrà un impatto crescente sui dati CPI
Nuovi contratti di locazione online rispetto a Owners’ Equivalent Rent (“OER”)
Fonte: BlackRock, con dati di Apartment List e Zillow, gennaio 2023.
Per la fase successiva del ciclo di inasprimento, i funzionari della Fed hanno spostato la loro attenzione sui mercati del lavoro. I salari sono rimasti un motore persistente dell’inflazione dei servizi su larga scala dall’inizio della riapertura economica. I periodi storici di inflazione hanno dimostrato che frenare l’inflazione dei salari è un passo fondamentale per ripristinare la stabilità dei prezzi e impedire che le aspettative di lungo periodo diventino disancorate. All’inizio di novembre, il presidente della Fed Jerome Powell ha identificato una crescita salariale del 3,5% come un livello obiettivo coerente con l’obiettivo di inflazione del 2% della Fed.1
Per monitorare la traiettoria della crescita salariale, utilizziamo le offerte di lavoro online negli Stati Uniti per una visione in tempo reale dei dati sul costo del lavoro prima delle pubblicazioni ufficiali (Figura 4). La crescita dei salari ha iniziato a moderarsi negli ultimi mesi e mostra segni che il mercato del lavoro sta finalmente iniziando a raffreddarsi. Tuttavia, sono necessari ulteriori progressi per raggiungere l’obiettivo della Fed, soprattutto nel settore dei servizi, dove le pressioni inflazionistiche rimangono le più ostinate.
Figura 4: la crescita salariale mostra segni di moderazione, ma sono necessari ulteriori progressi
Crescita salariale su base annua per i ruoli relativi a beni e servizi
Fonte: BlackRock, con dati di Burning Glass Technologies, a gennaio 2023.
È in vista un atterraggio morbido?
La probabilità di un atterraggio morbido o duro dipende dalla solidità dell’economia mentre l’inflazione continua a normalizzarsi e da come i politici reagiscono agli sviluppi in corso. Quindi cosa ci dicono i dati su dove sta andando l’economia?
Esaminiamo prima i driver alla base del riaggiustamento che sta avvenendo nei mercati del lavoro. A seguito di COVID-19, è emersa una carenza di manodopera poiché molte persone non sono tornate immediatamente alla forza lavoro. Allo stesso tempo, la riapertura economica ha determinato una forte domanda di lavoratori e un aumento significativo delle offerte di lavoro, molte delle quali sono rimaste vacanti a causa dei limiti dell’offerta di lavoro. Di conseguenza, la recente normalizzazione dei mercati del lavoro e dei salari è derivata principalmente da una diminuzione delle opportunità di lavoro. Ciò differisce dai passati periodi di inflazione in cui la stretta monetaria ha causato gravi perdite di posti di lavoro e un’elevata disoccupazione che alla fine si è conclusa con una recessione.
La figura 5 mostra il calo che abbiamo visto nel numero di offerte di lavoro online con il calo della domanda di lavoro. La maggior parte del ritiro delle offerte di lavoro si concentra nel settore tecnologico. Questo è anche il caso dei licenziamenti che rimangono estremamente favorevoli in tutta l’economia in generale. È importante sottolineare che le aperture di lavoro rimangono elevate in aggregato rispetto al periodo pre-COVID, suggerendo che il divario tra domanda e offerta di lavoro può continuare a ridursi attraverso un calo delle offerte di lavoro piuttosto che gravi licenziamenti.
Figura 5: Il calo della domanda di lavoro è dovuto al calo delle offerte di lavoro, non ai licenziamenti
Il volume delle offerte di lavoro online si è normalizzato ai livelli del 2020
Fonte: BlackRock, con dati da Indeed.coma partire da gennaio 2023.
Insieme al comportamento dell’azienda, stiamo monitorando attentamente l’attività dei consumatori per segnali di debolezza. La figura 6 mostra la spesa al consumo aggiustata per l’inflazione degli Stati Uniti nel settore dei servizi che rimane relativamente stabile e al di sopra dei livelli pre-COVID nonostante abbia iniziato a diminuire in particolare per la coorte di reddito più bassa. In che modo questo livello di attività dei consumatori è stato sostenibile mentre i tassi di risparmio sono scesi ai minimi storici in mezzo a tassi di interesse più elevati? Il precedente periodo di stimoli fiscali senza precedenti durante la pandemia ha mantenuto il livello totale dei risparmi delle famiglie in eccesso, anche molto tempo dopo che i pagamenti degli stimoli si sono ridotti. Inoltre, i pagamenti degli interessi delle famiglie rimangono ben al di sotto della tendenza pre-COVID con meno debiti sui bilanci dei consumatori. La combinazione di risparmio in eccesso sostenuto, livelli di indebitamento inferiori e attività di licenziamento attenuata ha consentito alla spesa dei consumatori di rimanere relativamente resiliente nel corso del ciclo di inasprimento della Fed.
Figura 6: la spesa per i servizi negli Stati Uniti rimane al di sopra dei livelli del 2019 nonostante i segnali di debolezza
Consumo di servizi discrezionali a 3 anni per fascia di reddito corretto per l’inflazione
Fonte: BlackRock, Yodlee/ConsumerEdge, Earnest Research, dicembre 2022
I dati alternativi rivelano un quadro in miglioramento per l’inflazione, un ordinato riequilibrio del mercato del lavoro e un consumatore relativamente sano, entrambi attualmente più favorevoli a un atterraggio morbido che a un atterraggio duro.
I prezzi di mercato si sono sempre più spostati verso l’aspettativa di tagli dei tassi di interesse entro la fine del 2023 (figura 7). Ciò può essere supportato da due punti di vista opposti: 1) lo scenario di un atterraggio duro che si aspetta che i politici si agitino eccessivamente e organizzino una recessione, o 2) uno scenario in cui l’inflazione ritorni rapidamente all’obiettivo del 2% e la Fed sia in grado di iniziare ad allentare le condizioni finanziarie. A nostro avviso, entrambi questi scenari non sono realistici. Al contrario, riteniamo che i tassi rimarranno più elevati più a lungo piuttosto che un pivot politico a breve termine. L’economia relativamente stabile di oggi potrebbe rimanere più resiliente ai tassi elevati ed è probabile che i politici ritarderanno l’allentamento delle condizioni finanziarie a causa degli effetti persistenti di due anni di inflazione eccessiva.
Figura 7: Il mercato sta attualmente scontando riduzioni dei tassi entro la fine del 2023
Tassi ufficiali impliciti di mercato
Fonte: BlackRock, con dati Bloomberg, al 19 gennaio 2023.
Posizionamento sul mercato azionario per il primo trimestre 2023
Dopo un anno difficile per i mercati azionari nel 2022, la traiettoria discendente dell’inflazione e la continua stabilità economica indicano prospettive leggermente più positive nei prossimi mesi. In che modo queste intuizioni stanno modellando il nostro posizionamento nel panorama azionario globale?
Un insieme di opportunità globali in espansione: Come per gli Stati Uniti, le prospettive per l’Europa hanno iniziato a migliorare nonostante l’inflazione core rimanga ai massimi storici. Un inverno più caldo del previsto ha alleviato parte della pressione della crisi energetica. Anche la crescita dei salari ha iniziato a diminuire in Europa, mentre i mercati del lavoro si normalizzano a un ritmo ancora più rapido che negli Stati Uniti. In Cina la riapertura economica è decollata rapidamente. Insieme alle restrizioni COVID-19 allentate, c’è stato un allentamento delle normative sulla prosperità comune e antimonopolio. Questo è un ulteriore vantaggio per il miglioramento del sentiment nei confronti degli asset cinesi, in particolare in settori come l’istruzione, Internet e il settore immobiliare che sono stati maggiormente colpiti da queste iniziative normative.
Posizionamento settoriale per un potenziale atterraggio morbido: Il nostro por globale I portafogli mantengono una preferenza per il valore rispetto alla crescita sulla base di continui temi di tassi elevati e inflazione seguiti da un potenziale atterraggio morbido. In particolare, abbiamo assistito a uno spostamento nei settori sottostanti che guidano la leadership top-down del valore. Ciò che in precedenza era guidato dal settore energetico si è spostato a favore di settori ciclici che sono stati fortemente scontati nell’ultimo anno, inclusi beni strumentali, beni di consumo durevoli, automobili e compagnie aeree, dove siamo attualmente sovrappesati. Questi sono ben posizionati per un contesto di tassi di interesse costantemente elevati in cui l’economia alla fine eviterà una profonda recessione.
Conclusione
Mentre entriamo nella fase successiva della lotta contro l’inflazione, l’attenzione del mercato si è spostata sulla possibilità per i politici di ottenere un calo durevole dell’inflazione senza causare una recessione. Utilizzando dati alternativi per eliminare il rumore delle speculazioni sull’atterraggio duro o morbido, vediamo segni di progresso nel ripristino della stabilità dei prezzi mantenendo la forza economica. Allo stesso tempo, l’incertezza macroeconomica rimane elevata e prevediamo volatilità del mercato persistere man mano che le condizioni evolvono. Ciò rende un approccio di investimento incentrato sui dati cruciale per navigare nel complesso ambiente odierno, consentendoci di rimanere agili come investitori in un periodo in cui il dinamismo conta di più.
1 Fonte: Brookings, novembre 2022.
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