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Coprodotto da Austin Rogers per High Yield Landlord.
Nel lungo periodo, continuiamo a credere che i cinque cavalieri della disinflazione (ovvero, tassi di inflazione in calo) non siano scomparsi e continueranno ad agire come gravità sui prezzi al consumo:
Ma per quanto riguarda le prospettive a breve termine? Bene, cercare di prevedere cosa accadrà nei prossimi trimestri o anni è molto più difficile. Può sempre esserci qualche evento esogeno (come, per esempio, l’invasione della Russia in un paese vicino!) che sconvolge le previsioni a breve termine.
Anche così, possiamo guardare i dati economici e provare a valutare cosa significa. Ciò è particolarmente rilevante in un’epoca in cui le decisioni della Federal Reserve sui tassi di interesse (che sono motivate dall’inflazione) hanno un enorme effetto sull’andamento dei prezzi delle azioni, anche per i fondi comuni di investimento immobiliare (“REIT”).
La prima cosa che vorrei sottolineare è che, negli ultimi mesi, mese dopo mese L’inflazione CPI, che è una misurazione più “in tempo reale” dell’inflazione rispetto al numero CPI anno su anno che viene citato più spesso dai media, è stata piuttosto bassa.
Dati per Grafici Y In effetti, la lettura dell’inflazione mensile dello 0,1% di novembre rientrava nell’intervallo normale rispetto agli anni precedenti al COVID-19.
L’intervallo elevato delle letture dell’inflazione su base mensile da metà 2021 a metà 2022 potrebbe sono giunti al termine. In tal caso, anche i numeri dell’IPC anno su anno scenderanno gradualmente da qui.
Immergiamoci in alcuni dei maggiori problemi economici che il paese deve affrontare in questo momento, tra cui la carenza di manodopera e la discrepanza tra domanda elevata e offerta limitata.
Collettivamente, riteniamo che dipingano un quadro di allentamento dell’inflazione, che dovrebbe accelerare la fine dell’implacabile aumento dei tassi di interesse che abbiamo visto quest’anno.
Se abbiamo ragione, allora le scorte (SPIARE) potrebbe essere vicino al fondo per questo ciclo di rialzi dei tassi e alcuni settori sensibili ai tassi come i REIT (VNQ) dovrebbe presentare un significativo rialzo in futuro.
Alleggerimento della carenza di manodopera
La carenza di manodopera ha svolto un ruolo importante nell’aumentare i salari e aumentare i costi per i produttori, che poi alimentano l’inflazione.
Per quanto riguarda la carenza di manodopera, ci sono alcuni dati contrastanti da segnalare.
In primo luogo, il tasso complessivo di partecipazione alla forza lavoro rimane oggi inferiore di circa un intero punto percentuale rispetto a prima che il COVID-19 colpisse. Ciò significa che milioni di lavoratori che hanno abbandonato la forza lavoro durante la pandemia non sono tornati.
Dati per Grafici Y Ma si noti anche nella seconda immagine in alto che i lavoratori di prima età dai 24 ai 54 anni mostrano una partecipazione alla forza lavoro quasi allo stesso livello di prima del COVID.
Tra i lavoratori che rientrano nella forza lavoro e forse un certo indebolimento della domanda (di cui parleremo più avanti), il numero di offerte di lavoro è notevolmente diminuito rispetto al suo picco.
Dati per Grafici Y E l’immigrazione legale? Se i lavoratori nati in America non tornano nel mondo del lavoro per occupare questi posti di lavoro aperti, lo sono invece gli immigrati?
Il Congressional Budget Office di recente proiettato che entro il 2043 la crescita della popolazione statunitense sarà guidata interamente dall’immigrazione netta. Già, in media anni, l’immigrazione ammonta a più del doppio del numero di nascite meno morti negli Stati Uniti
Sfortunatamente per l’economia, l’immigrazione legale è notevolmente crollata negli ultimi anni:
Istituto per le politiche migratorie
Sebbene anche i visti per immigrati legali abbiano registrato una tendenza al ribasso nel 2022 in generale, l’arretrato dei visti lo ha fatto spuntare di circa il 4% mese su mese in ottobre e il Dipartimento di Stato ha programmato l’11% in più di colloqui con la carta verde durante il mese.
Ma per quanto riguarda gli immigrati clandestini/senza documenti? Beh, non sorprende che sia difficile sapere esattamente quante di queste persone vengano negli Stati Uniti per entrare a far parte della forza lavoro, ma possiamo stimarlo in base al numero di persone che vengono arrestate mentre tentano di attraversare il confine illegalmente/senza documenti.
I tentativi di attraversamento di adulti single attraverso il confine meridionale sono aumentati vertiginosamente nel 2021 e nel 2022.
Controllo delle dogane e delle frontiere degli Stati Uniti
Pertanto, possiamo presumere che il segmento di lavoratori in più rapida crescita negli Stati Uniti sia costituito da immigrati illegali/senza documenti.
Questi individui in genere trovano lavoro nell’edilizia, nella produzione alimentare e nelle cucine dei ristoranti. In questi settori, in particolare la produzione alimentare e l’edilizia, troviamo il numero di occupati totali a livelli più alti che mai negli ultimi cinque anni.
Dati per Grafici Y Sfortunatamente, però, le industrie con il maggior numero di opportunità di lavoro non sono adatte a questo tipo di lavoratore, ma piuttosto ai lavoratori nati in America e agli immigrati legali che sembrano scegliere di non accettare quei lavori.
Nell’agosto 2022, i primi quattro settori per le aperture di lavoro, che rappresentano la maggior parte delle aperture in tutta l’economia, erano:
- Istruzione e servizi sanitari – 1,89 milioni
- Servizi professionali e alle imprese – 1,87 milioni
- Commercio, trasporti e servizi pubblici – 1,64 milioni
- Tempo libero e ospitalità – 1,41 milioni.
Lato domanda
Dal lato della domanda, troviamo diverse forze che dovrebbero smorzare la domanda dei consumatori nei prossimi mesi e trimestri, nonché un fattore che potrebbe farla durare un po’ più a lungo.
Stimolo effervescente dell’era pandemica. Sappiamo tutti ormai che il governo ha stampato e speso un’enorme quantità di denaro durante la pandemia. All’inizio del 2021, l’offerta di moneta statunitense era aumentata del 25% su base annua a causa di questa spesa di stimolo.
Tutti quei soldi di stimolo sono stati spesi immediatamente? No, non l’ha fatto. Ci vuole un po’ di tempo prima che quella quantità di nuovo denaro filtri attraverso l’economia, il che significa che ci sarà un ritardo tra la spesa forfettaria per lo stimolo e l’aumento dei prezzi al consumo che ne deriva.
Questo è esattamente quello che abbiamo visto. Ci è voluto circa un anno prima che la spesa iniziale per lo stimolo dell’era COVID provocasse un picco dell’inflazione, e poi il round di stimolo all’inizio del 2021 ha continuato ad alimentare quell’inflazione nel presente.
Dati per Grafici Y Ma si noti nel grafico sopra che, dall’ultimo round di stimolo pandemico all’inizio del 2021, la crescita dell’offerta di moneta è crollata di nuovo vicino al punto più basso negli anni immediatamente precedenti a COVID-19. Quel rapido calo della crescita dell’offerta di moneta dovrebbe alla fine portare a un calo della domanda dei consumatori.
Crescita debole dei salari reali. Possiamo anche vedere lo stimolo COVID manifestarsi come massicci picchi nel reddito personale disponibile reale nel 2020 e nel 2021. A parte quei brevi picchi dovuti agli assegni governativi, la crescita del reddito personale reale (aggiustata per l’inflazione) è stata straordinariamente debole nell’ultimo anno. Oggi si trova sostanzialmente allo stesso livello di febbraio 2020.
Grafici Y, modificati
Ho tracciato la linea rossa che mostra il trend di crescita dalla fine del 2012 all’inizio del 2020 per mostrare che, se la tendenza fosse continuata, il reddito disponibile reale oggi sarebbe di circa $ 16 trilioni invece di $ 15,1 trilioni. In altre parole, oggi il popolo americano guadagna 900 miliardi di dollari in meno in senso reale rispetto a quanto avrebbe se il COVID-19 e la relativa spesa di stimolo non si fossero verificati.
Su base pro capite, la situazione è ancora peggiore, perché la popolazione statunitense è cresciuta negli ultimi anni. In effetti, su base pro capite, il reddito reale è oggi inferiore a quello che era all’inizio del 2020.
Di seguito è riportato un grafico che mostra la variazione anno su anno della retribuzione oraria media per tutti i dipendenti del settore privato (in blu) rispetto al CPI statunitense.
Riserva federale
Come puoi vedere, quest’anno il tasso di inflazione ha superato di gran lunga la crescita dei salari, anche se la crescita dei salari ha stato sopra la media. Inoltre, i salari si sono appiattiti e sembrano essere in discesa insieme all’IPC.
Questo è il motivo per cui quest’anno il reddito disponibile reale è sceso di gran lunga al di sotto della tendenza. La crescita dei salari non ha tenuto il passo con l’inflazione e non sembra essere sul punto di farlo.
La storia ci insegna che l’inflazione non gioca un ruolo importante nella fissazione dei salari. Piuttosto, è l’offerta e la domanda di lavoro che determina i salari, quasi indipendentemente da ciò che sta facendo l’inflazione. Man mano che le opportunità di lavoro diminuiscono, dovremmo aspettarci di vedere anche la crescita dei salari iniziare a raffreddarsi.
A sua volta, la crescita dei salari reali dovrebbe continuare ad essere negativa. Questa è una ricetta per la pressione al ribasso sull’inflazione.
Tasso di risparmio in calo, debito della carta di credito in aumento. Come risultato della crescita negativa dei salari reali, la continua spesa dei consumatori americani è stata finanziata mangiando risparmi e accumulando saldi sulle carte di credito.
Con l’infuriare dell’inflazione quest’anno, il tasso di risparmio personale (la parte della busta paga dell’americano medio che viene risparmiata anziché spesa) è sceso al livello più basso dal 2008, poiché i prezzi più alti assorbono una parte maggiore del proprio reddito. Nel frattempo, da quando poco dopo l’uscita dell’ultimo round di stimolo pandemico all’inizio del 2021, il debito delle carte di credito è aumentato.
Dati per Grafici Y Sebbene i consumatori possano farlo per un po ‘, alla fine saranno costretti a frenare le loro spese per far fronte al debito della carta di credito.
Ma quanto dura “alla fine”? Bene, questa è una domanda difficile a cui rispondere, perché la combinazione di assegni di stimolo COVID e grandi aumenti salariali per i lavoratori a basso reddito ha portato a un grande aumento del denaro nascosto nei conti bancari per i lavoratori a basso reddito.
Il grafico seguente mostra il denaro detenuto in depositi controllabili dal 50% più povero degli americani per quota di ricchezza:
Riserva federale
Anche se avrei supposto che ormai le famiglie a basso reddito avrebbero prelevato i saldi dei loro conti correnti, a quanto pare non è così. Nell’ultimo trimestre, le persone meno abbienti avevano ancora in media oltre 2,5 volte più denaro in banca rispetto a prima del COVID-19.
A questo punto, questo denaro risparmiato nei conti correnti è la cosa principale che tiene a galla la spesa dei consumatori.
Tuttavia, sembra che le famiglie a basso reddito abbiano registrato un picco nei saldi dei loro conti correnti nel primo trimestre del 2022, poiché il totale è leggermente diminuito nel secondo trimestre. Data la crescita negativa dei salari reali, mi aspetto che questi saldi dei conti bancari vengano costantemente ridotti nei prossimi trimestri, costringendo alla fine la classe lavoratrice a ridurre le spese.
Lato offerta
Dal lato dell’offerta, troviamo diversi punti che indicano che il peggio dell’impennata inflazionistica è passato.
Raffreddamento dell’inflazione dei beni durevoli. Mentre i beni non durevoli continuano a salire di prezzo a un ritmo rapido, i prezzi dei beni durevoli (che rappresentano enormi quote della spesa dei consumatori) sono cresciuti a ritmi sempre più lenti dalla metà del 2021.
Dati per Grafici Y Questo è un buon segno perché l’inflazione dei beni durevoli tende a raggiungere il picco e a diminuire prima che lo facciano i beni non durevoli. Il definitivo calo dell’inflazione dei beni durevoli suggerisce che è solo una questione di tempo prima che lo stesso accada per i beni non durevoli.
Deflazione dei prezzi all’importazione. Dopo un lungo periodo di tempo dalla metà del 2020 alla metà del 2022 in cui il costo delle merci importate è aumentato sempre di più, stiamo finalmente sperimentando un sollievo duraturo su questo fronte. In effetti, negli ultimi mesi, i costi sono diminuiti, vale a dire la deflazione.
Dati per Grafici Y Gli ingorghi delle navi portacontainer nei porti si stanno attenuando. Le aziende di autotrasporto stanno portando le merci verso le destinazioni finali più velocemente. Questo collo di bottiglia critico sembra attenuarsi.
I prezzi di input sono moderati. I movimenti dell’indice dei prezzi alla produzione (l’indicatore dell’inflazione per le imprese piuttosto che per i consumatori) sono notevolmente diminuiti rispetto al picco raggiunto all’inizio di quest’anno. Su base mensile, il PPI è tornato all’interno di un normale intervallo pre-pandemia.
Dati di Grafici Y Rimarrà in quella gamma? Ci sono alcuni segni che lo farà.
Innanzitutto, il prezzo del petrolio (CL1: COM) è sceso del 30% rispetto al massimo raggiunto a giugno. Nel frattempo, la produzione di petrolio sta aumentando sia negli Stati Uniti che in tutto il mondo, anche se a un ritmo più lento di quanto molti vorrebbero.
Dati per Grafici Y Come puoi vedere sopra, la produzione di greggio statunitense è ora solo del ~ 9% al di sotto del livello pre-pandemia.
Altre materie prime hanno visto cali di prezzo altrettanto forti quest’anno, dal legname (LB1: COM) al rame (HG1: COM) al cotone (CT1: COM).
Dati per Grafici Y Questi cali sostenuti dei prezzi di input significano che il peggio è probabilmente passato per quanto riguarda l’impennata dell’inflazione.
La produzione di beni negli Stati Uniti è in aumento. Non è stato fino all’inizio del 2021 che la produzione di prodotti finali negli Stati Uniti è tornata ai livelli pre-pandemia, ma da allora la produzione di beni negli Stati Uniti (compresi i beni di consumo) è aumentata.
Dati per Grafici Y Un aumento dell’offerta di beni è una buona cosa in un momento in cui la domanda è stata così alta da far salire i prezzi.
E sebbene le scorte abbiano ancora molta strada da fare prima di tornare ai livelli pre-pandemia, è significativo vedere che le scorte sono aumentate negli ultimi mesi.
Dati per Grafici Y Ciò significa che sul mercato vengono immessi più beni di quanti ne vengano acquistati dal mercato, vale a dire un’inclinazione da troppa domanda a troppa offerta.
Linea di fondo
Continuiamo a pensare che l’inflazione alimentata dallo stimolo che ha seguito il COVID-19 si rivelerà transitoria piuttosto che l’inizio di una nuova tendenza secolare dell’inflazione a lungo termine. Anche se, è vero, non pensavamo che “transitorio” sarebbe durato così a lungo in questo caso.
Nel complesso, riteniamo che l’equilibrio tra domanda e offerta stia tornando in equilibrio. La domanda si sta gradualmente raffreddando, mentre l’offerta sta aumentando. Questo, crediamo, ci avvicina molto di più al fine del ciclo di rialzo dei tassi di interesse della Fed rispetto all’inizio di esso.
Pertanto, in considerazione del selloff del 25-30% dei REIT quest’anno, in questo momento ci sembra un ottimo momento per acquistare REIT, ed è esattamente quello che stiamo facendo in High Yield Landlord.
I REIT a grande capitalizzazione con rating investment grade come AvalonBay (AVB) e Prologis (PLD) sono fortemente scontati e offrono un notevole potenziale di rialzo, e riteniamo che le small cap prive di rating siano ancora più opportunistiche.
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